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摘要：康美药业虚假陈述民事赔偿案是我国第一起证券特别代表人诉讼案件，检讨其审理经过，除了有很多细节问题值得讨论外，还可以借此反思相关立法和司法解释的适当性。《证券法》第95条第三款规定的特别代表人诉讼制度，依赖于普通代表人诉讼先行展开，这一制度设计并不符合我国现实，应该规定投保机构可直接提起特别代表人诉讼。而相关司法解释中对代表人诉讼中权利登记公告的安排，程序上并不公平，应该予以改进，或者允许投保机构提前介入，或者法院遵循权利人范围最大原则设定登记范围。
关键词：康美药业 普通代表人诉讼 特别代表人诉讼 虚假陈述民事赔偿 权利登记公告
目次
一、本案背景
（一）特别代表人诉讼的法律规定
（二）康美药业的虚假陈述
二、康美药业特别代表人诉讼案的全过程梳理
（一）普通代表人诉讼启动
（二）特别代表人诉讼启动
（三）审理
（四）生效、重整与执行
（五）其他相关案件
三、普通代表人诉讼的启动
四、特别代表人诉讼的启动
（一）“排斥说”更符合中国实践
（二）投保机构的激励
五、权利人范围的确定
六、结论
2021年11月12日，广东省广州市中级人民法院（以下简称：广州中院）发布康美药业虚假陈述民事赔偿案一审判决，中证中小投资者服务中心有限公司（以下简称：投服中心）代表55326名投资者作为原告向康美药业股份有限公司（以下简称：康美药业）及相关人等因虚假陈述提起的民事侵权赔偿诉讼胜诉，其中52037名投资者获得了总计24.59亿元的赔偿。2021年12月21日，投服中心称，因一审判决发布之后，各方均未上诉，一审判决已经生效，并开始执行。至此，中国第一例证券特别代表人诉讼案落下帷幕。
同期与康美药业财务造假相关的案件还有刑事判决和上市公司破产重整，康美药业系列案被学者称为“教科书级的、具开创性意义的标杆案例”，“创造了我国司法史上的多个第一”。本文关注康美药业虚假陈述案，是因为这是国内首例采用特别代表人诉讼方式进行的证券虚假陈述民事赔偿案件，标志着以投资者“默示加入、明示退出”为特色的中国式证券集团诉讼制度成功落地。这是《中华人民共和国证券法》（以下简称：《证券法》）2019年修订新创建的诉讼制度，自2020年3月1日《证券法》修订生效以来，康美药业是第一起也是目前唯一一起适用该诉讼制度的案件。在本案成功鼓舞下，中国证监会宣布今后将积极推动代表人诉讼常态化开展。
在康美药业财务造假案中，行政责任、刑事责任和民事责任先后落实，在特别代表人诉讼展开的同时，追究实控人和高管的刑事制裁程序、上市公司破产重整程序也在广东省内其他法院并行展开，并均得以顺利完成。这体现了最高人民法院、中国证监会和广东省政府在化解康美药业财务造假风险方面的巨大努力和通力合作，但这显然也意味着在康美药业系列案件审理中可能存在种种非法律的考量因素，因此，有学者怀疑这种处置模式在以后类似证券集团诉讼场景中能否重现。
本文集中梳理和评析了康美药业证券特别代表人诉讼案的全过程，主要着重于诉讼程序，而不涉及责任承担的实体问题。本文发现，康美药业案中最高院、中国证监会和广东省政府密切合作带来的特殊性，可能主要体现在法院管辖上。本案由最高院指定广州中院管辖，直接违反了相关规定。除此之外，本案在其他方面的经验则很有借鉴意义。本案说明，投保机构提前介入虚假陈述案是必要的，因此，《证券法》第95条第三款要求投保机构必须在普通代表人诉讼展开后才能加入将其转化为特别代表人诉讼的规定过于理想化，并不符合中国的实际情况。通过研究本案也可以发现，在代表人诉讼中，法院为了发出权利登记公告而事先裁定权利人范围，在程序上并不公平，应当加以改进。
本文论述结构如下：第一部分简单介绍一下本案的背景知识，方便读者理解后面的分析；第二部分是本文的主体，按照时间顺序，详尽评析了康美药业特别代表人诉讼从提起到审结、执行的全过程。在此基础上，本文专门讨论了三个核心问题：普通代表人诉讼的启动（第三部分）、特别代表人诉讼的启动（第四部分）和权利人范围的确定（第五部分）。最后是一个简单的结论。
一、本案背景
（一）特别代表人诉讼的法律规定
当投资者因证券虚假陈述受到损失提起民事赔偿诉讼时，会面临两方面的障碍：一方面是实体法上的困难，即投资者需要证明其因虚假陈述行为而进行了投资（交易因果关系），并因虚假陈述行为导致了投资损失（损失因果关系）。但在公开证券交易市场中，多数证券交易以集中竞价方式进行，买卖各方都是匿名交易，并不存在面对面的口头欺诈，而股价也往往受到各种因素影响而波动，因此，投资者往往很难证明上述因果关系。另一方面是程序法上的障碍：受到虚假陈述影响的投资者往往人数众多，分布广泛，众多中小投资者持有的证券数量并不多，损失金额有限，如果由各受害投资者单独诉讼，既会给法院增添诉累，也会有很多投资者因诉讼成本超过索赔金额而放弃诉讼（所谓负值诉讼）。
面对这两大难题，2003年最高人民法院（以下简称：最高院）发布《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释[2003]2号，以下简称：《旧虚假陈述司法解释》），对因果关系进行了推定，解决了实体法上的问题。[7]但该司法解释没有解决诉讼程序上的难题，甚至坚持相关诉讼必须采取单独或者共同诉讼方式。按照相关实证研究，自该司法解释发布以来，在满足前置条件的情况下，对于上市公司虚假陈述行为提起诉讼的比例很低：有将近四分之三的上市公司即使因虚假陈述行为被行政处罚，却没有一个投资者对其提起民事赔偿诉讼。在提起的民事赔偿诉讼中，相关索赔金额也远远小于虚假陈述行为给所有投资者带来的损失。
正是在这一背景下，2019年《证券法》修订中规定了证券代表人诉讼制度。《证券法》第95条第一和第二款规定，因虚假陈述等证券民事赔偿诉讼，当事人一方人数众多的，可以采取代表人诉讼方式，投资者人数众多不确定的，法院可以发出公告，通知投资者在一定期间向法院登记（普通代表人诉讼）；第95条第三款规定，投资者保护机构（以下简称：投保机构）受50人以上投资者委托，可以作为代表人参加诉讼，并为经证券登记结算机构确认的所有权利人向法院登记，但投资者明确表示不愿意参加诉讼的除外（特别代表人诉讼）。这一特别代表人诉讼制度隐含“默示加入，明示退出”特性，被称为“中国版的证券集团诉讼”制度。在特别代表人诉讼程序中，投保机构不需要征求所有受害投资者的同意，即可代表他们加入诉讼，除非投资者主动退出，这样就可以将众多微小的索赔请求凝聚成巨大金额，对虚假陈述的实施者造成压力。
2020年7月31日，最高人民法院发布《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（法释[2020]5号，以下简称：《代表人诉讼司法解释》），对证券代表人诉讼的实施程序做出了具体规定。同日，中国证监会发布《关于做好投资者保护机构参加证券纠纷特别代表人诉讼相关工作的通知》（证监发[2020〕67号，以下简称：《证监会规定》），同时，证监会规定在目前试点阶段由投服中心作为发起特别代表人诉讼的投保机构。
按照《证监会规定》的要求，对于“典型重大、社会影响恶劣”的证券案件，投服中心可以先行“在被告具有一定偿付能力、已被有关机关做出行政处罚或者刑事裁判等案件上进行试点诉讼”，投服中心最终选择了康美药业作为特别代表人诉讼第一案。
（二）康美药业的虚假陈述
康美药业是一家2001年首次公开发行（IPO）并在上海证券交易所上市的民营企业，主要从事中药生产和销售，其实际控制人为马兴田。
2020年5月14日，中国证监会发布行政处罚决定书，认定康美药业在《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年半年度报告》《2018年年度报告》中存在虚假记载：虚增营业收入、利息收入及营业利润，以及虚增货币资金和虚增固定资产、在建工程、投资性房地产等，还存在重大遗漏：未按规定披露控股股东及其关联方非经营性占用资金的关联交易情况。证监会因此对康美药业责令改正、给予警告，并处60万元罚款，对马兴田等21名董监高人员给予警告，并分别罚款90万元至10万元不等。
2021年2月20日，中国证监会对广东正中珠江会计师事务所及相关会计师做出处罚，认定其未能勤勉尽责，在为康美药业提供的2016年至2018年年度审计报告中存在虚假记载。
2021年11月17日，康美药业实际控制人、原董事长、总经理马兴田等12人操纵证券市场案公开宣判。马兴田因操纵证券市场罪、违规披露、不披露重要信息罪以及单位行贿罪数罪并罚，被判处有期徒刑12年，并处罚金人民币120万元；康美药业原副董事长、常务副总经理许冬谨及其他责任人员11人，因参与相关证券犯罪也被分别判处有期徒刑并处罚金。2022年1月10日，广东省高级人民法院对康美药业原董事长马兴田操纵证券市场案依法作出终审裁定，驳回上诉，维持原判。
二、康美药业特别代表人诉讼案的全过程梳理
（一）普通代表人诉讼启动
1、2020年12月31日，广州中院立案受理顾华俊等11名自然人投资者提起的，以康美药业及马兴田等为被告的虚假陈述民事赔偿诉讼。原告的诉讼请求为：（1）请求确认原告顾某某、刘某某为本起诉书各原告的诉讼代表人，并请求法院发起普通代表人诉讼;（2）请求依法判决马兴田、许冬瑾赔偿原告投资差额损失410,522元;（3）请求依法判决马兴田、许冬瑾赔偿原告投资差额损失的佣金123.17元、印花税410.52元、利息损失1,172.51元;（4）请求依法判决各被告对原告的上述损失承担连带责任。评析：根据有关报道，在2020年5月，康美药业被中国证监会处罚之后，就有律师接受投资者委托提起了虚假陈述民事赔偿诉讼，而法院并没有受理，只是安排诉前调解。另据学者调研，实际上投服中心早就介入了康美药业案，在2019年4月康美药业自认造假之后，投服中心就考虑以支持诉讼的方式参与投资者维权，一位投服中心的公益律师接受投服中心的委托参与了投资者维权。[17]据本文作者访谈，该名律师作为原告方的代理律师参加了2020年12月31日提起的诉讼。因此，我们可以推断这11名原告就是在投服中心的支持下，提起诉讼并寻求启动普通代表人诉讼程序。也就是说，康美药业案在此时很可能已经被投服中心选定为特别代表人的试点案例。
从《代表人诉讼司法解释》中规定的特别代表人诉讼启动程序来说，特别代表人诉讼需要依赖普通代表人诉讼首先启动。在上述司法解释中，普通代表人诉讼的启动条件好像很简单。但从实践来看，并非当事人申请法院就必然启动普通代表人诉讼程序，对于是否启动，法院有自由裁量权。自2020年7月31日该司法解释发布以来，截止目前（2022年5月20日），向法院提起的虚假陈述民事赔偿案件中以普通代表人诉讼程序开展的只有寥寥几起，多为各地法院的试点或“尝新”。关于普通代表人诉讼的启动，详见后文的专门分析（参见本文第三部分）。
原告在诉讼请求中并未直接寻求第一被告康美药业赔偿，而是请求法院判决马兴田、许冬瑾夫妻赔偿投资差额损失和附带损失，同时要求公司和其他被告对此承担连带责任。看起来这体现了所谓“追首恶”的态度，但实际上仅仅是态度而已，并无任何实际意义。因为在连带责任下，任何一方均需要对原告承担全部责任，诉讼请求或者判决的次序并无实际意义。因此，只要将康美药业列入要承担连带责任的名单，就不能实现“追首恶”的目的——除非上市公司没钱而实际控制人有钱。要想真正实现“追首恶”的目的，就应该只起诉实际控制人而根本不起诉上市公司。
2、2021年2月10日，广州中院做出（2020）粤01民初2171号《民事裁定书》，决定适用适用普通代表人诉讼程序审理本案。根据双方当事人的诉辩意见和中国证监会行政处罚决定，顾某某、刘某某等主张本案康美药业虚假陈述实施日为2017年4月20日，揭露日为2018年10月16日，法院予以采纳。广州中院裁定：本案权利人范围为2017年4月20日（含）起至2018年10月15日（含）期间以公开竞价方式买入，并于2018年10月15日闭市后仍持有康美药业股票，且与本案具有相同种类诉讼请求的投资者，但具有虚假陈述司法解释第19条规定的虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系情形的除外。如不服本裁定,可以自裁定书送达之日起十日内向广东省高级人民法院申请复议。
该裁定做出后，各方当事人均未申请复议，已经发生法律效力。
评析：在法院允许本案以普通代表人诉讼方式开展之后，法院需要做出一个裁定，认定权利登记的范围。对这个裁定各方当事人不服的，可以向上级法院申请复议。权利登记范围的确定对于诉讼各方的实体权利会有很大影响，实际上涉及此类案件审理的核心实体问题，在机制设计上特别重要，后文将专门讨论（参见本文第五部分）。
从本案法院发出的权利登记公告内容来看，在《新虚假陈述司法解释》颁布后，有些公告内容已经变得并不合适，在未来的公告中需要修改。
（1）关于公开竞价方式的限制。目前看到的各地法院发出的普通代表人诉讼权利登记公告，都要求投资者是在指定期间“以公开竞价方式买入”。这一限制条件可能来自《旧虚假陈述司法解释》，该司法解释第3条明确规定，本司法解释不适用于“通过协议转让方式进行的交易”。但《新虚假陈述司法解释》取消了对交易方式的限制，对于在国家依法设立的“证券交易场所发行、交易证券过程中实施虚假陈述引发的侵权民事赔偿案件”均可适用。只是在损失认定时，明确规定了采用集中竞价的交易场所中原告的损失计算方法，但就如本文作者曾经分析的，司法解释在这方面的规定是非排他性的，采用非集中竞价方式的原告应该可以自行提出合理的损失计算方式，司法解释并没有排除其适用的可能。
（2）《新虚假陈述司法解释》同时规定了诱多型和诱空型两种虚假陈述行为的因果关系推定，因此，未来的权利登记范围也不会仅仅限于在指定期间“买入”，而是应该考虑到本案虚假陈述行为的类型，分别规定不同的交易方向：在诱多型虚假陈述下，是“买入”；在诱空型虚假陈述下，则应该是“卖出”。不过，在确定权利范围的这个阶段，法院是否需要对交易方向做出明确的判断，还是应该放到庭审阶段听听双方抗辩，也许是一个值得分析的问题。
（3）各法院发出的普通代表人诉讼权利登记公告中大都要求在揭露日“闭市后仍持有”相关股票，这一说法也应当改变。首先，对于在诱多型虚假陈述中，原告在虚假陈述实施日之后买入，但在揭露日之前卖出的，新司法解释没有像旧司法解释第19条那样直接将其作为不推定因果关系的情况，只是没有明确规定此种情况下的损失计算方式。就如前述，司法解释是非排他性的，在这种情况下，应当允许原告自行证明其损失因果关系。这涉及实体性问题，需要在案件庭审中去处理，而不应该直接在登记环节将其排除在外。
其次，在诱空型虚假陈述下，投资者只需要在指定期间卖出，即受有损失，并不需要买回，因此，在揭露日“闭市后仍持有”的规定显然是不合适的。
考虑到上述情况，以后权利登记公告在这方面的表述应该是：“在指定期间买入（诱多型虚假陈述）或卖出（诱空型虚假陈述）相关证券，且与本案具有相同种类诉讼请求的投资者”。
（4）本案法院在公告中对“但具有虚假陈述司法解释第19条规定的虚假陈述与损害结果之间不存在因果关系情形的除外”的规定，在其他法院发出的权利登记公告中并没有见到。这种说法其实也是不合适的，今后其他法院也不应该如此规定。
《旧虚假陈述司法解释》第19条主要规定的是允许被告抗辩推翻因果关系推定的几种情况。[21]因果关系认定是实体法律问题，应当在案件审理过程中由双方展开辩论，法院直接在权利登记公告中将其作为排除登记的条件，显然是要求原告自行认定没有因果关系，与司法解释中要求被告负有举证责任的规定不符。上述关于“闭市后仍持有”类的表述，也可以做类似的推理：即使在揭露日之前的反向操作可以作为否定因果关系推定的情况，也应当放在案件实体审理过程中展开，而不是在权利登记阶段未经审理就直接排除投资者的登记资格。
3、2021年3月26日，广州中院发出《普通代表人诉讼权利登记公告》，要求权利人于2021年4月25日之前登记加入本案诉讼。具体登记方式为：投资者通过微信小程序搜索“广州微法院”进入广州微法院，点选页面下方“微诉讼”栏目，选择“代表人诉讼”入口进入代表人诉讼平台申请登记。法院还同时公告了两名拟任诉讼代表人的情况，对其有异议的，可以于4月25日之前向法院提出书面异议。申请加入本案诉讼并自愿担任本案代表人的，也可以向法院提出书面申请和相关材料。权利登记无需预交案件受理费，结案后由败诉方按照诉讼标的额交纳。
评析：权利登记方式的设计应当尽量方便有效。本案法院采用了微信小程序的方式。考虑到中国微信的普及程度，应该说还是很方便原告办理登记手续的。
上海金融法院和北京金融法院都开发了专门的代表人诉讼在线平台。
普通代表人诉讼的一个重要优势是不需要预交案件受理费。相关研究表明，在我国虚假陈述司法解释通过因果关系推定极大提高原告胜诉率的情况下，相关诉讼案件数量并不理想，一个可能的原因就是原告需要预交案件受理费——对于索赔金额不多的投资者，要求其预交案件受理费就可能成为其提起诉讼的重要阻碍。
4、2021年2月20日，中国证监会对广东正中珠江会计师事务所及相关会计师做出处罚，认定其在为康美药业提供的2016年至2018年年度审计报告中未能勤勉尽责，存在虚假记载。2021年3月30日，原告申请追加广东正中珠江会计师事务所及相关会计师为本案被告。
评析：在2020年12月31日本案11名原告提起普通代表人诉讼时，为有虚假记载的年报提供审计服务的正中珠江会计师事务所还没有被中国证监会处罚，从理论上来说，原告在这时其实也可以直接将其作为被告纳入诉讼范围。按照《证券法》的相关规定，只要原告能够证明审计报告中有虚假内容，就需由被告来证明自己没有过错。只不过，审计机构这个时候可能会抗辩说：证监会没有处罚审计机构，证明其没有过错。其实即使在中国证监会处罚审计机构之后，审计机构仍然会做类似抗辩。只是在后种情况下，审计机构对没有过错的抗辩更不容易说服法院而已。
在虚假陈述民事赔偿案件中，将审计机构等证券中介机构纳入被告范围，可以扩大原告的求偿范围，增大全额获赔的可能性。实际上，在其他案件中，作为承销商的证券公司和审计师的会计师事务所是典型的“深口袋”，往往在发行人不能偿付时，成为原告的主要追偿对象。例如，在五洋债虚假陈述案中，法院判决原告可以获赔7.03亿元，因第一被告发行人五洋建设处于破产重整程序中，执行对象主要是承担连带责任的其他主体，其中德邦证券总计履行5.755亿元，大信会计履行1亿元。
康美药业的虚假陈述主要表现为年度报告，除上市公司之外，原告可以寻求的“深口袋”只能是实际控制人和做审计的会计师事务所，不会涉及作为承销商的证券公司。不过，康美药业在认定的虚假陈述期间（2017年4月20日-2018年10月16日）还曾经发行过四期债券（18康美债01-18康美债04），均由广发证券主承销。如果这些债券持有人提起虚假陈述的诉讼，就可能会将广发证券纳入被告范围，成为另一个“深口袋”。但不知什么原因，这些债券持有人没有向本案法院提起诉讼，或者曾经试图提起诉讼，本案法院没有立案。
本案在普通代表人诉讼权利登记公告之后增加了被告，因此引发了另一个问题：既然被告发生了变化，此前发出的权利登记公告是否需要更新？被告是谁，显然属于投资者在考虑是否加入诉讼时会考量的因素，既然发生了变化，公告内容应该及时更新，而相应的公告期间恐怕也需要延长，以满足30日要求。
（二）特别代表人诉讼启动
5、2021年3月26日，在广州中院发出《普通代表人诉讼权利登记公告》的同日，投服中心公开宣布接受投资者委托。投服中心要求委托的投资者符合法院发出的权利登记范围，并特别声明“因身份识别系统技术所限，本次参与对象仅限于持有二代居民身份证的自然人投资者”。报名期限为7个工作日，自2021年3月26日至4月7日24:00前。有意委托的投资者应在中国投资者网（www.investor.org.cn）提交申请材料。需提交的材料包括：授权委托书、电子送达地址确认书和相关证据材料。证据材料主要是：身份证复印件，加盖证券公司营业部印章的中国证券登记结算有限责任公司“一码通”证券账户查询单(包含所有证券账户) 及证券账户开户确认单、康美药业股票电子版对账单(EXCEL 文件)。对账单区间至少应当包括自实施日2017年4月20日(含)至基准日2018年12月4日(含)关于康美药业股票的所有交易情况。
投服中心还表明其将在材料齐备的适格投资者中按申请时间先后排序，接受前50名投资者委托。
6、在投服中心3月26日至4月7日接受委托期间，投资者申请总人数479人，其中适格投资者352人。适格投资者中，男性236人，女性116人；年龄最小的21岁，年龄最大的81岁；所在地域涉及27个省、自治区、直辖市。
7、2021年4月8日，投服中心称接受了56名权利人的特别授权，向广州中院提交上述56名投资者的证据材料，申请作为代表人参加诉讼，并将本案诉讼程序转化为特别代表人诉讼。
评析：按照《代表人诉讼司法解释》的规定，特别代表人诉讼的启动需要依赖于普通代表人诉讼，从普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼的条件也很简单，就是投保机构在普通代表人诉讼权利登记公告期间获得50名以上权利人的特别授权。但这一公告期间只有30天，投保机构如果在公告发出之后才考虑是否针对该案启动特别代表人诉讼程序这一问题，显然会比较仓促。本案中投服中心在法院发出普通代表人诉讼权利登记公告的同日，就公开征集权利人委托，而且征集期只有7个工作日，显然早有准备。按照前面的分析，投服中心很可能与法院有某种程度的事前协调和安排。
从投服中心的征求结果来看，投资者参与还比较踊跃，说明投资者对投服中心的角色有一定程度的认可。
不过，是否能够成为投服中心的明示委托人，对于投资者来说并无实质上的利益关系。因为投服中心只需要征集到50个适格投资者的委托，就可以请求法院将普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼，转化之后，所有符合条件的没有退出的投资者就都直接变为了投服中心的委托人。投服中心在一开始明示接受的这56个投资者并无任何特别的权利，与其他投资者并无区别。
8、2021年4月16日，广州中院发布《特别代表人诉讼权利登记公告》，称经最高人民法院指定管辖，法院将适用特别代表人诉讼程序审理本案。据此，法院发出《特别代表人诉讼权利登记公告》，其权利登记范围与普通代表人诉讼相同。法院并明确：“符合前述权利人范围的投资者如未在公告期间届满（即2021年5月16日）后十五日内向本院书面声明退出本特别代表人诉讼的，即视为同意参加本特别代表人诉讼”。法院同时介绍了投服中心的基本情况，声明参加本特别代表人诉讼的投资者视为对投服中心进行特别授权，即同意投服中心“代表其参加开庭审理，变更、放弃诉讼请求或者承认对方当事人的诉讼请求，与被告达成调解协议，提起或者放弃上诉，申请执行，委托诉讼代理人等”。
评析：
（1）关于权利登记范围的确定问题，后文将专门讨论。这里只简单分析一些表面问题。
按照《代表人诉讼司法解释》的规定，对于符合条件的投保机构将普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼的请求，法院看起来无权拒绝。法院在这里的主要工作应该是审查授权给投保机构的50名权利人，是否符合条件。但实际上，由于投保机构在未来的特别代表人诉讼中将代表全体权利人，这50名权利人并无任何特殊权利，因此这50名权利人是否符合资质，并不是那么重要。法院在这方面的审查大可不必那么严苛。最高院在《代表人诉讼司法解释》中也明确：“诉讼过程中由于声明退出等原因导致明示授权投资者的数量不足五十名的，不影响投资者保护机构的代表人资格”。
法院在普通代表人诉讼程序中对于权利登记问题需要做出一个裁定，当事人对权利人范围有异议的，可以向上一级法院申请复议。而当普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼时，对于特别代表人诉讼的权利登记范围，法院是否需要重新做出一个裁定？如果特别代表人诉讼的权利登记范围必须与此前的普通代表人诉讼权利登记范围相同，就没有必要再做出一个裁定。但问题是：投服中心如果对普通代表人诉讼的权利登记范围有异议的，是否应该允许其在特别代表人诉讼程序开启后提出？如果允许其提出新的权利登记范围，法院应该就需要做出一个新裁定，并允许各方当事人可以向上一级法院申请复议，甚至在此之后还需要重新公告，为符合新权利登记范围的投资者提供明示退出的机会。
而如果不允许投服中心提出新的权利登记范围，则本案中法院的30天公告期就显得过长。《代表人诉讼司法解释》规定普通代表人诉讼权利登记公告的期间是30日，对于特别代表人诉讼权利登记公告的期间没有规定。本案也用了30日。然而，在前一个30天内，投资者需要阅读公告、考虑自身的情况决定是否采取行动加入诉讼，而在后一个30天内，投资者则什么事情都不需要干，因为采用“默示加入”的制度，其需要考虑的是否“明示退出”，而法院又明确规定了退出期是在公告期间届满后15日内。如果考虑到投资者对于是否退出的考量可能需要更多时间，不如直接规定公告期间为45日，投资者在此期间都可以明示退出。
（2）本案中比较特殊的是管辖问题。按照《代表人诉讼司法解释》的规定，特别代表人诉讼由涉诉证券集中交易的证券交易所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖。康美药业在上海证券交易所上市交易，本案从普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼之后，应当移送到上海金融法院审理，后者才是有管辖权的法院。但广州中院在公告中声称：经最高人民法院指定管辖，本案将由广州中院适用特别代表人诉讼程序继续审理。这显然是最高院和广东省政府协调的结果。
在虚假陈述民事赔偿案件中，由于被告上市公司一般是地方利税大户，地方法院往往有地方保护主义倾向。最高院一直试图通过管辖权的特别安排来最大程度减少地方保护主义，但目前看很难成功，虚假陈述民事赔偿案件仍然不能脱离省级地域管辖。
在《旧虚假陈述司法解释》第10条中，最高院曾经提供过一个摆脱地方保护主义的巧妙安排：按照原告就被告原则，以上市公司作为被告的，一般应当在被告所在地法院管辖，但因为对于虚假陈述需要承担责任的被告主体可以很多，除了上市公司之外，还包括证券承销商、保荐人、会计师事务所和律师等，所以原告可以选择以发行人或者上市公司以外的虚假陈述行为人作为被告提起诉讼，这样就可以规避由上市公司所在地的法院管辖。但因为上市公司往往是发布虚假陈述的真正主体，查明事实需要上市公司的协助，即使原告没有起诉上市公司，法院也需要将上市公司追加为共同被告。所以旧司法解释第10条第一款规定，如果当事人申请或者征得所有原告同意，法院可以追加上市公司，法院追加后，应当将案件移送上市公司所在地有管辖权的中级人民法院管辖。但该条第二款接着给了一个出路：“当事人不申请或者原告不同意追加，人民法院认为确有必要追加的，应当通知发行人或者上市公司作为共同被告参加诉讼，但不得移送案件”。这样一来原告就有一个摆脱被告地方保护主义的途径：原告起诉远在外地的承销商或者审计师事务所（往往位于北上广之类的一线城市），同时坚决不同意追加上市公司，而法院依职权可以追加（所以不会影响案件的审理），但这时就不得移送管辖，上市公司所在地的法院也就丧失了管辖机会。
但据本文作者的有限观察，在司法实践中，第10条第二款从未被适用过，观察到的多数案件中，即使原告避开上市公司只起诉其他人，法院也会追加上市公司并将案件移送给上市公司所在地的中级法院。
《新虚假陈述司法解释》最终取消了第10条第二款的规定，而且还后退一步，在原有的省会城市、计划单列市和经济特区中院管辖之外，还特别允许“省、自治区、直辖市高级人民法院可以根据本辖区的实际情况，确定管辖第一审证券虚假陈述侵权民事赔偿案件的其他中级人民法院，报最高人民法院备案”，实际上是将原有的特别级别管辖，交权给了省高院，基本上向地方主义让步。
迄今为止，最高院在防范地方保护主义方面唯一保留的倔强，就是特别代表人诉讼的管辖权。在《新虚假陈述司法解释》中，其明确规定《代表人诉讼司法解释》对管辖权另有规定的，从其规定。而《代表人诉讼司法解释》中对普通代表人诉讼的管辖权规定与新司法解释相同，唯一不同的就是特别代表人诉讼的管辖权，即“特别代表人诉讼案件，由涉诉证券集中交易的证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖”，按照该条规定，只有北京金融法院、上海金融法院和深圳市中级法院对特别代表人诉讼有管辖权，这种安排显然可以在很大程度上避免地方保护主义。
但这一规定在第一起特别代表人诉讼案件中就被打破，未来能否得到普遍适用显然前景堪忧。该条规定是否会落得与旧司法解释第10条第二款相同的命运，我们可以拭目以待。
9、2021年4月23日，投服中心依据广州中院发出的特别代表人权利登记公告确定的权利人范围，向中国证券登记结算公司调取康美药业案权利人名单，4月30日向广州中院提交。
评析：按照《代表人诉讼司法解释》的规定，投服机构调取的权利人名单，法院应当予以登记，列入代表人诉讼原告名单，并通知全体原告。本案中，法院在2021年6月12日发出《特别代表人诉讼原告资格查询公告》，告知法院已经依据投服中心提交的权利人名单，依法审查确定了本案的原告名单，并提供了查询方式供投资者查询。该查询方式与普通代表人诉讼的登记方式相同，即通过微信小程序“广州微法院”进行。
需要注意的是法院这里说的依法审查，法院是否对投服中心提交的权利人名单进行了审查？如何审查？从理论上来说，法院当然有权审查该名单上的权利人是否全部符合权利登记范围，是否具备相应的资质和相关的证据材料。但从数量上来说，本案涉及55326名原告，法院是否具备足够的能力在短时间内完成审查工作？毕竟从5月31日投资者退出期限届满，至6月12日法院发出公告，只有12天时间。而投服中心依据权利登记范围向中国登记结算公司调取的权利人名单，其真实性似乎不需要怀疑，但其准确性如何？这一问题也许放在审判程序中由被告抗辩会比较好。因为被告方需要付出真金白银，看起来更有审查原告资质的充分动力。而且在庭审中通过被告抗辩来排除原告资格，被排除的原告在理论上还有争辩的机会，而在权利登记阶段被法院排除的投资者则根本没有机会抗辩，看起来并不公平。不过，从本案相关材料来看，投服中心宣称其依据登记机构提供的数据代表55326名投资者向广州中院登记，而一审判决书认定的原告人数就是55326名，可见本案法院在审核后并没有剔除原告。
10、在公告期间，梅毅勇等9名投资者向广州中院提交书面声明，表示退出本特别代表人诉讼。退出后，本案确定原告人数为55326名投资者。
评析：
（1）明示退出
特别代表人诉讼采用投资者“默示加入、明示退出”的方式，投资者需要慎重考虑是否退出。因此，《代表人诉讼司法解释》对于特别代表人诉讼权利登记公告，要求额外披露“投资者保护机构基本情况、对投资者保护机构的特别授权、投资者声明退出的权利及期间、未声明退出的法律后果等”内容。其目的就是为了让投资者在拥有充分信息的情况下对于是否退出做出决策。
本案中法院在特别代表人诉讼权利登记公告中不仅披露了投服中心的基本情况等额外内容，还披露了投服中心的诉讼代理人名单（即律师），显然有助于投资者做出取舍。不过，本文作者感觉似乎还应该直接披露投服中心的起诉状，更有助于投资者做出是否退出的判断。实际上，在整个诉讼过程中，该起诉书都没有公开，原告并没有机会看到完整的起诉状。
另外，从通知方式来看，目前主要采用公告的方式。但公告的效果毕竟有限，因为并不是人人都能发现并阅读。理论上应该通知到每一个人才是合适的。特别是特别代表人诉讼中，采用“默示加入、明示退出”的方式，更应该通知到每一个符合条件的原告，让其做出是否退出的决策。而在目前技术化的手段中，这种措施也是能够实现的。例如在此前先行赔付的操作中，就可以将通知发至每一个适格投资者的交易账户。在特别代表人诉讼中，应该也可以实现这样的安排。
另外需要注意的是：在普通代表人诉讼中的权利登记，和特别代表人诉讼中原告资格查询，投资者都可以通过微信小程序“广州微法院”进行。但投资者若要提交退出诉讼声明，则必须邮寄，虽然留有联系人电话，却不能打电话退出。法院这样差别待遇，是否是考虑到退出对投资者权益影响较大，需要慎重对待？
（2）退出投资者的另行起诉
投资者选择退出，主要可能是对投服中心代表诉讼不满意，希望自行寻求赔偿。“对于声明退出的投资者，人民法院不再将其登记为特别代表人诉讼的原告，该投资者可以另行起诉”。
需要注意的是：既然退出的投资者是对特别代表人诉讼不满意，自行寻求救济，法院就应该对其诉求单独开庭审理，而不能直接适用特别代表人诉讼的结果。《代表人诉讼司法解释》的起草者就认为：“代表人诉讼裁判的既判力扩张存在例外，不适用于明示退出或者明示不加入代表人诉讼的投资者”，“在当事人明确表达了不愿意加入代表人诉讼的意思后，应当尊重其单独诉讼并获得裁判的权利”。[38]甚至，本文作者认为，也许两类案件相对同时开庭会效果更好，因为退出另行起诉的投资者在权利范围方面与特别代表人诉讼相同，而主张显然不同，法院同时审理，有助于听取更多方面的意见，更好保护投资者。
据本文作者的访谈，本案中几位退出的投资者已经委托律师另行起诉。法院在本案宣判之后（2021年11月），于今年才正式受理了这些退出投资者的起诉（2022年），但至本文写作的2022年5月20日，尚未开庭审理。这种做法显然是枉顾了《证券法》第95条第三款明确规定的投资者退出权。
（三）审理
评析：
（1）明示退出
特别代表人诉讼采用投资者“默示加入、明示退出”的方式，投资者需要慎重考虑是否退出。因此，《代表人诉讼司法解释》对于特别代表人诉讼权利登记公告，要求额外披露“投资者保护机构基本情况、对投资者保护机构的特别授权、投资者声明退出的权利及期间、未声明退出的法律后果等”内容。其目的就是为了让投资者在拥有充分信息的情况下对于是否退出做出决策。
本案中法院在特别代表人诉讼权利登记公告中不仅披露了投服中心的基本情况等额外内容，还披露了投服中心的诉讼代理人名单（即律师），显然有助于投资者做出取舍。不过，本文作者感觉似乎还应该直接披露投服中心的起诉状，更有助于投资者做出是否退出的判断。实际上，在整个诉讼过程中，该起诉书都没有公开，原告并没有机会看到完整的起诉状。
另外，从通知方式来看，目前主要采用公告的方式。但公告的效果毕竟有限，因为并不是人人都能发现并阅读。理论上应该通知到每一个人才是合适的。特别是特别代表人诉讼中，采用“默示加入、明示退出”的方式，更应该通知到每一个符合条件的原告，让其做出是否退出的决策。而在目前技术化的手段中，这种措施也是能够实现的。例如在此前先行赔付的操作中，就可以将通知发至每一个适格投资者的交易账户。在特别代表人诉讼中，应该也可以实现这样的安排。
另外需要注意的是：在普通代表人诉讼中的权利登记，和特别代表人诉讼中原告资格查询，投资者都可以通过微信小程序“广州微法院”进行。但投资者若要提交退出诉讼声明，则必须邮寄，虽然留有联系人电话，却不能打电话退出。法院这样差别待遇，是否是考虑到退出对投资者权益影响较大，需要慎重对待？
（2）退出投资者的另行起诉
投资者选择退出，主要可能是对投服中心代表诉讼不满意，希望自行寻求赔偿。“对于声明退出的投资者，人民法院不再将其登记为特别代表人诉讼的原告，该投资者可以另行起诉”。
需要注意的是：既然退出的投资者是对特别代表人诉讼不满意，自行寻求救济，法院就应该对其诉求单独开庭审理，而不能直接适用特别代表人诉讼的结果。《代表人诉讼司法解释》的起草者就认为：“代表人诉讼裁判的既判力扩张存在例外，不适用于明示退出或者明示不加入代表人诉讼的投资者”，“在当事人明确表达了不愿意加入代表人诉讼的意思后，应当尊重其单独诉讼并获得裁判的权利”。[38]甚至，本文作者认为，也许两类案件相对同时开庭会效果更好，因为退出另行起诉的投资者在权利范围方面与特别代表人诉讼相同，而主张显然不同，法院同时审理，有助于听取更多方面的意见，更好保护投资者。
据本文作者的访谈，本案中几位退出的投资者已经委托律师另行起诉。法院在本案宣判之后（2021年11月），于今年才正式受理了这些退出投资者的起诉（2022年），但至本文写作的2022年5月20日，尚未开庭审理。这种做法显然是枉顾了《证券法》第95条第三款明确规定的投资者退出权。
评析：在证券虚假陈述民事赔偿诉讼中，投资者损失的测算相对比较复杂，在代表人诉讼中，如果投资者人数众多，此类测算就更为复杂，有必要请专业机构出具鉴定意见。在本案中，双方各自提出了不同的测算机构，法院因此选择了第三个机构。本来这是一个较好安排。但在本案中，法院选择的投保基金并非独立第三方。按照投保基金的官网介绍，“投保基金公司在国家工商总局注册成立，由国务院出资，财政部一次性拨付注册资金63亿元。投保基金公司归口中国证监会管理”。而投服中心是所谓证券金融类公益机构，也“归属中国证监会直接管理”。虽然说起来中国证监会并非这两个机构的出资股东，但两者都归属中国证监会管理，甚至可以说实际上都被其“控制”，从这个角度来看，这两个机构是否应该被视为具有“关联关系”？在本案中，投保基金看起来并非是最好的选择，法院选择独立的市场机构更为合适。
《新虚假陈述司法解释》在损失计算方面，给予了被告更多抗辩的余地，恐怕在损失测算方面不是简单地选择一家鉴定机构的问题，而是先要对测算方法展开辩论，由法院确定哪些因素对价格的影响需要被考虑予以排除。
14、2021年7月27日，广州中院公开开庭审理本案。除了各当事人及其律师出庭之外，受法庭委托，有关证券专家也出庭解答了相关问题。
15、2021年9月1日，广州中院接受投服中心提出的财产保全申请，作出（2020）粤01民初2171号之一民事裁定，裁定对本案的所有个人被告（除唐煦、陈磊外）和正中珠江的名下价值24.59亿元的银行存款或者查封、扣押其他等值财产。
评析：投服中心为什么在开庭审理之后才提起财产保全申请，目前并不清楚。
16、2021年11月12日，广州中院作出一审判决，责令康美药业因虚假陈述侵权赔偿证券投资者损失24.59亿元，原董事长、总经理马兴田及5名直接责任人员、正中珠江会计师事务所及直接责任人员承担全部连带赔偿责任，另外13名相关责任人员按过错程度承担部分连带赔偿责任。
评析：本案审理中的实体争议问题，并非本文关注重点，因此，本文只简单介绍和分析一些一审裁决内容。
（1）各被告的责任依据过错程度有所不同
虽然康美药业一审判决出来之后引发了市场的轩然大波，有所谓“独立董事的辞职潮”，但客观来说，法院还是尽量对不同被告依据其过错程度确定了不同的责任比例。实际上，《证券法》第85条和第163条对于虚假陈述中各方主体的责任，统一规定的是连带责任，并无关于比例连带责任的规定。比例连带责任是中国法院在实践中考虑到全部连带责任对某些主体过于严苛而自行创造出来的。
在本案中，法院对各方主体做出了明确的区分：上市公司、实际控制人和直接参与造假的高管、董事承担100%责任，审计师承担100%责任，未参与造假的董事高管还按照其过错程度不同而区分了不同比例的连带责任：
（2）关于连带责任的分担
法院在一审判决中对于各被告在承担连带责任之后的责任分担问题，没有处理：“本案诉讼裁判的范围为各被告应当向原告承担的责任问题，至于各承担连带责任的被告之间的责任分担与追偿，不在本案裁判范围之内，各方如承担实际赔付责任后可另行解决”。
（3）关于案件受理费
“本案案件受理费12336442.72元，保全费5000元，由被告共同负担”，但各被告之间如何负担，法院也没有明确，估计还是与上面的连带责任相同，由各方另行解决。
（4）原告查询
在宣判的同日，法院还发布了《关于特别代表人诉讼原告应获赔偿金额查询方式的公告》：为便于原告查询具体应获赔偿金额，现本院提供以下查询方式：投资者通过微信小程序搜索“广州微法院”进入广州微法院，点选页面下方“微诉讼”栏目，选择“代表人诉讼”入口进入代表人诉讼平台查询。
与普通代表人诉讼一般在判决书后面直接列表列明原告获赔金额不同，本案并没有此类列表，原告只能按照上述方式自行查询其获赔金额。这可能一方面是因为本案原告人数太多，高达52037名，没法列表。另一方面也可能是因为与普通代表人诉讼中原告是主动加入不同，在特别代表人诉讼中原告是被动加入，因此其隐私权需要得到更多保护。据本文作者调研获知，在本案审理过程中，被告方如果对某名原告的身份或者获赔资格有所质疑，也只能至法院处查询原告资料，并不能复制带出。这种安排显然也是出于对原告隐私的保护。
（5）上诉期
当事人对一审判决不服的，有权提起上诉。不过，与一般审判中的上诉期均为15日有所不同，原告的上诉期间则因为投服中心的存在而可能有所扩展，即与投服中心不一致的原告可另外获得15天的期间。
本案各被告不服的，可在收到通知之日起15日内递交上诉状。
投服中心决定上诉的，应当在判决书送达之日起15日内递交上诉状，同时，投服中心应当在上诉期间届满前通知全体原告。原告决定放弃上诉的，应当在收到通知之日起15日内通知本院。
投服中心决定放弃上诉，可以在判决书送达之日起15日内通知全体原告，原告决定上诉的，应当在收到通知之日起15日内向本院递交上诉状。
（四）生效、重整与执行
17、2021年11月19日，投服中心发布公告，宣布“经研究决定对康美药业特别代表人诉讼一审判决不予上诉”，说明了不予上诉的理由，以及法律后果。
评析：
（1）投服中心提出不予上诉的理由是：一审判决支持了投服中心作为原告代表人的主要诉请，包括实施日、揭露日、基准日和交易因果关系等。而一审判决与原告诉请的差异主要体现在原告投资者损失金额认定和各被告责任承担比例。前者由投保基金测算，并经过法庭质证予以采信。对于后者，投服中心主张的是所有被告承担全部连带责任，但法院则对不同被告的过错进行了分析，“说理论证较为充分”。
（2）不上诉的后果。投服中心作为诉讼代表人决定不上诉，并不意味着原告一定要选择不上诉，而且还要考虑被告是否上诉的情况。投服中心制作了一个表格来形象地说明不同情况下的法律后果：
当然，最终所有原告都选择了不上诉。
18、2021年11月24日，康美药业发布公告，宣布因公司处于破产重整程序中，管理人将一审判决内容向债权人委员会发出了通知，就是否对一审判决上诉提请债权人委员会予以表决。截止公告日，债权人委员会已经表决同意对公司特别代表人诉讼一审判决不予上诉。
评析：康美药业因处于破产重整状态，对于此类重大诉讼是否上诉，应由债权人委员会决定。本案中比较特殊的是投服中心此前也作为债权人代表加入了债权人委员会。投服中心因此回避了此次表决，以避免利益冲突。
从现实来看，最终所有被告都放弃了上诉。除康美药业外的其他被告为什么放弃上诉？特别是在各位独董要承担了巨额责任的情况下？目前并不清楚。也许是此时康美药业的重整草案中已经对24.59亿元的赔偿有所安排，这些其他被告并不需要真正掏钱履行判决，因此也就没有动力提起上诉。
19、各方当事人均未上诉，一审判决到期后生效。
20、2021年11月26日，揭阳中院裁定批准《康美药业股份有限公司重整计划》。[51]在重整方案中，本案一审判决的债权作为普通债权处理，清偿方案是：对于每家债权人50万元以下的债权部分，全部现金清偿；超出50万元的部分，每100元普通债权分得：7.29元现金+8.829股股票（抵债价格10元/股）+4.42份信托受益权份额。
21、2021年12月21日，本案开始执行。康美药业将现金经中国证券登记结算有限责任公司转至各投资者开户证券公司，最终分配至投资者资金账户。最终执行结果是：全体投资者共获赔现金约9.765亿元，股票约1.41亿股，信托收益权份额约7070万份。债权金额50万以下的投资者共51730人均获得了全额清偿，占比约99.41%。
评析：本案判决执行效果不错，显然有赖于康美药业的破产重整。投服中心作为本案的诉讼代表人，积极参与了破产重整程序，提早申报了债权，并参加了债权人委员会。
关于投服中心在破产重整中的作用，目前还有些障碍，主要涉及：（1）投服中心代表原告申报债权的权利来源，这可能需要在未来进一步完善相关操作，例如在相关法律中明确规定诉讼代表人有权代表原告在被告破产程序中申报债权，或者在法院发出权利登记公告中要求投资者在对代表人的特别授权中做出此类授权。
（2）投服中心申报债权的金额。本案中投服中心向康美药业的破产管理人申报债权时，以48.66亿元申报债权。但这一申报金额是没有根据的。因为该金额并非本案原告的诉请金额。实际上，投服中心在特别代表人诉讼中并没有明确提出索赔金额，而是陈述为要求“采用移动加权平均法计算所有投资者损失，恳请法院委托专业机构对所有投资者的损失进行核算”。这个48.66亿元是2021年7月16日投保基金在向法院出具的《证券投资者损失测算报告》中提出来的，但投保基金在该报告中明确说了上述金额应该扣除系统风险，并在报告中明确扣除系统风险后的投资者损失金额为24.59亿元。投服中心应该申报的债权是24.59亿元。
不过，这确实带来了一个问题，因为在特别代表人诉讼中，由于原告人数众多，投保机构作为代表人往往很难在一开始具体确定诉求金额，只能依赖于专业机构的测算。而如果被告的破产发生在专业机构出具测算结果之前，投保机构就没有具体金额可以申请债权。即使有了测算结果，也并非最终金额，因为还需要经过双方的庭审质证，投保机构将该金额申报债权是否能够充分保护投资者？特别是在投保机构认为该测算结果偏低的情况下？这确实是一个难题，有待未来更多的研究。
限于篇幅，本文对于特别代表人诉讼与破产重整制度的衔接问题不展开讨论。
（五）其他相关案件
1、刘超诉康美药业示范案例
在中国证监会对康美药业的行政处罚决定书中，证监会认定的康美药业虚假陈述行为包括《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年半年度报告》《2018年年度报告》虚假记载，而在普通和特别代表人诉讼中，法院确定的权利登记范围，是以《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年半年度报告》为虚假陈述行为来计算实施日和披露日的，将虚假陈述的揭露日确定于2018年10月16日。在此之后买入股票的投资者不符合权利登记范围，不能加入特别代表人诉讼。换句话说，特别代表人诉讼没有将《2018年年度报告》的虚假陈述行为纳入诉讼范围。
本案原告刘超是在2019年5月10日买入的康美药业股票，投资差额损失8422.4元。其主张，其是受到康美药业《2018年年度报告》中的虚假记载误导而买入的股票，该虚假陈述的实施日是2019年4月30日，揭露日是2019年5月18日。
法院承认，针对本案中的《2018年年度报告》中的虚假记载，不宜认定2018年10月16日为虚假陈述揭露日，本案康美药业虚假陈述揭露日应以中国证监会宣布初查结果的当日为准，即以2019年5月17日为本案证券虚假陈述行为揭露日。
但法院进而认为：虽然康美药业在《2018年年度报告》中实施了虚假陈述行为，但在多家媒体发文质疑康美药业财务存在造假、中国证监会已立案调查、审计机构对《2018年年度报告》出具了保留意见并导致康美药业股价连续跌停等情况下，原告仍买入康美药业股票，属于明知康美药业《2018年年度报告》披露信息不实而“自甘风险”的投资行为。因此，原告受到的经济损失与康美药业上述虚假陈述行为之间不存在因果关系，康美药业对原告的经济损失不承担赔偿责任。
本案一审判决于2021年9月18日，法院宣布：本案件为示范案件。本案判决发生法律效力后，同一区间（2019年4月30日至2019年5月17日买入股票）其他案件将参照作出处理。
从判决书中公布的审判员来看，本案与特别代表人诉讼案的审判人员一致。
2、黄莉琼诉康美药业关联案
与刘超不同，本案原告是在《2018年年度报告》发布之前买入的康美药业股票，其所针对的虚假陈述行为与特别代表人诉讼相同，即《2016年年度报告》《2017年年度报告》《2018年半年度报告》中的虚假记载。但本案原告是在2018年11月15日买入的康美药业股票，在特别代表人诉讼中认定的揭露日2018年10月16日之后，也不符合权利登记范围，不能加入特别代表人诉讼。原告因此提起本诉讼，挑战揭露日的认定。
原告主张：2018年12月29日，康美药业公告称公司收到中国证监会《调查通知书》， 因公司涉嫌信息披露违法违规，中国证监会决定对公司立案调查。此后康美药业股票连续两天跌停，该跌停是由虚假陈述行为导致的。因此，2018年12月29日应为本案虚假陈述行为的揭露日。
法院则重申了其在特别代表人诉讼一审判决中的观点，坚持了2018年10月16日自媒体质疑康美药业财务造假为揭露日，驳回了原告的全部诉讼请求。
值得注意的是：本案于2022年1月29日宣判，审判人员也与特别代表人诉讼一致。不过，从案号（(2020)粤01民初980号）来看，本案立案时间要早于前面的刘超案（(2021)粤01民初726号），甚至可能还要早于特别代表人诉讼案（（2020）粤01民初2171号）。但审结却远远晚于前两者。本文认为，其实本案应该优先审理，以确定揭露日，然后才好在普通代表人诉讼和特别代表人诉讼中裁定权利人登记范围。
三、普通代表人诉讼的启动
按照《证券法》第93条第三款的规定，特别代表人诉讼的启动依赖于普通代表人诉讼，《代表人诉讼司法解释》也明确了这一点。同时，考虑到在投保机构有权选择是否启动特别代表人诉讼的情况下，特别代表人诉讼可能不会很多，普通代表人诉讼也许更为常见，因此，普通代表人诉讼的启动问题，值得分析和研究。
从《代表人诉讼司法解释》的规定来看，普通代表人诉讼的门槛看起来很低，启动不应该成为一个问题，实则并非如此。
《代表人诉讼司法解释》第五条规定：
符合以下条件的，人民法院应当适用普通代表人诉讼程序进行审理：
（一）原告一方人数十人以上，起诉符合民事诉讼法第一百一十九条规定和共同诉讼条件；
（二）起诉书中确定二至五名拟任代表人且符合本规定第十二条规定的代表人条件；
（三）原告提交有关行政处罚决定、刑事裁判文书、被告自认材料、证券交易所和国务院批准的其他全国性证券交易场所等给予的纪律处分或者采取的自律管理措施等证明证券侵权事实的初步证据。
不符合前款规定的，人民法院应当适用非代表人诉讼程序进行审理。
从上述条件来看，普通代表人诉讼发起的门槛并不高，只需要原告10人以上并有2-5名符合条件的代表人即可。但从现实来看，在《代表人诉讼司法解释》发布以来（2020年7月31日），各地法院允许启动的普通代表人诉讼不超过10起，而同期提起的证券虚假陈述民事诉讼案件则可能多达几十起（以被诉上市公司为标准计算）。而从表面来看，一般的证券虚假陈述民事赔偿案件均符合原告人数不确定的特点，似乎都应该以普通代表人诉讼的方式开展。
普通代表人诉讼的开展困难，可能受制于法院和律师两方面的激励不足。
从法院方面来看，普通代表人诉讼程序复杂，工作量大，周期长，但在工作量考核上，与原有的虚假陈述案件单独立案、共同审理相比，可能并不占优势，因此，各地法院在推动普通代表人诉讼方面并没有积极性。除了南京中院在2020年一次发动了四起普通代表人诉讼程序之外，其他法院多是只有一起，包括上海金融法院和北京金融法院这样的专门法院，可见多是“试点”“尝新”的性质。
从原告律师角度来看，律师也没有动力发动普通代表人诉讼。一方面是因为普通代表人诉讼可能被投服中心转化为特别代表人诉讼，而一旦变成特别代表人诉讼，则投服中心就成为了当然的诉讼代表人，其会使用自己的律师作为诉讼代理人，而最初提起普通代表人诉讼的原告可撤诉加入特别代表人诉讼（其起初交纳的案件受理费也可退回），这些初始原告的律师也就会被解约。未来，这个问题应该通过投服中心提前明确其案件的选择来解决，一旦投服中心表明了态度，律师也就不用担心未来转化为特别代表人诉讼的不确定性。
另一方面则是律师费的确定和落实问题。最初提起诉讼时，原告聘请律师当然约定有律师费，但当该诉讼变成为普通代表人诉讼后，法院发出权利登记公告，要求人数不确定的原告登记加入，这些新加入的原告和初始原告的代理律师之间可并没有签订法律服务合同，也没有关于律师费的约定。目前的权利登记公告中也只要求加入的原告对诉讼代表人进行特别授权，其中并没有对于律师费的约定。因此，从合同角度，律师只能从初始原告处获得律师费。好比在本案中，如果本案不转化为特别代表人诉讼，提起普通代表人诉讼的律师就只能从最初起诉的11名原告处获得律师费。可能是考虑这样对律师确实不公平，因为其在普通代表人诉讼中作为代表人的诉讼代理人，其实代表的是全体登记的原告，因此，《代表人诉讼司法解释》第25条中规定法院可以支持原告要求被告承担合理律师费的请求。在目前法院关于普通代表人诉讼的判决中往往也会对原告律师费做出明确安排。例如，在“五洋债”普通代表人诉讼的一审判决中，法院就明确“对于原告主张的为实现债权而支出的合理费用，本院就各原告律师费实际支出情况予以审理查明后酌情确认为每人2000元”。不过，该案初始原告的律师费主张是31万多，最终原告数量为487人，但法院判决支持的律师费只有11万元。法院也并未明确所谓每人2000元中的“每人”是如何计算的，从判决附件中列出的表格来看，并非487名原告均有权获得2000元的律师费赔偿。在该案判决执行中，为方便原告，法院直接在银行为原告开设电子账户，分配款项直接划拨至该账户，由原告携本人有效身份证件，直接去银行网点领取。据作者访谈相关律师，因为大多数这些原告与本案诉讼代理律师并无联系，即使判决有律师费的原告，这些费用律师也没办法收取。
本文认为，在此类代表人诉讼案件中，律师与登记原告并未签订法律服务合同，很难直接从这些登记原告处收取律师费，因此由法院直接判决原告律师费是较为合理的安排。法院更进一步的做法应该是在判决执行中，先从赔偿款项中扣划判赔的律师费，直接支付给原告律师，然后才将剩余款项划拨给原告。因为律师和登记原告没有直接联系，法院将包含律师费的赔偿款项直接支付给原告后，律师也没有办法从这些原告手中收取律师费。
从被告律师角度，其当然更没有动力将普通诉讼转化为普通代表人诉讼，因为普通代表人诉讼将吸引更多原告加入，使得被告面临的赔偿金额增大。
从代表人诉讼常态化角度来看，普通代表人诉讼的正常开展，需要依赖于原告律师的主动提出，而对原告律师的激励则来自于律师费。法院应该在普通代表人诉讼中直接对合理的原告律师费予以裁决，并在执行时予以协助扣除。同时，为了让法院允许普通代表人诉讼，也需要合理激励法官。法院应该改进对法官工作量的考核方法，在法官业绩评估时赋予普通代表人诉讼案件足够合理的权重，法院才会有动力允许采用普通代表人诉讼程序。
四、特别代表人诉讼的启动
（一）“排斥说”更符合中国实践
在现有法律规定下，特别代表人诉讼的启动只能采用“递进说”，即启动《证券法》第95条第2款的程序是投资者保护机构启动第3款程序的前提。实际上，在《代表人诉讼司法解释》的起草过程，各方对此是有争议的。除了“递进说”，还有“并行说”、“排斥说”。“并行说”认为《证券法》第95条的第2款和第3款不存在严格的先后顺序，投保机构应该可以先行征集50名以上投资者的特别授权，直接向法院提起特别代表人诉讼。“排斥说”则认为在《证券法》第95条第2款程序启动之后，就不宜再转为第3款程序，投保机构只能直接提起特别代表人诉讼。在《代表人诉讼司法解释》的起草过程中，起草人曾经采取以“递进说”为主并辅之以“并行说”的思路，即允许投保机构主动提起特别代表人诉讼。但在该解释征求意见过程中，遭到全国人大法工委的明确反对。因此，司法解释最终采纳了“递进说”，只规定了投保机构参加诉讼的程序，对投保机构主动启动特别代表人诉讼的问题未予规定。但起草人也解释说，对于实践中社会影响特别恶劣、严重侵害投资者权益的案件，投保机构确实有必要立即启动特别代表人诉讼的，“可以实事求是地根据案件实际情况，经报批后予以受理”。
“递进说”符合《证券法》第95条第3款的字面意思，因为该条表述的就是投保机构受50名以上投资者委托，“可以作为代表人参加诉讼，并未经证券登记结算机构确认的权利人依照前款规定向人民法院登记”（斜体强调为本文作者所加）。但在投保机构对是否发起特别代表人诉讼有选择权的情况下，上述规定在实际操作中会带来巨大的困难。
首先，如果按程序操作，在法院发出普通代表人诉讼中权利登记公告时，投保机构才考虑是否参加，显然时间来不及。权利登记公告的时间只有30天，投保机构不但要研判是否将该案转化为特别代表人诉讼，还需要征集到50名以上的适格投资人授权。
其次，这种程序转化也会带来很多复杂的理论和操作问题。例如，如果投保机构对于已经发出的普通代表人权利登记公告中的权利人范围不满意怎么办？是否在普通代表人诉讼转化为特别代表人诉讼后，法院需要就权利人范围重新做出裁定？但投保机构接受的是符合前一权利人范围的投资者委托，如果后面改变的权利人范围与前面权利人范围相冲突（例如变动揭露日，将某个委托的适格投资者排除在外），投保机构是不是违反了受托义务？但如果投保机构需要受制于普通代表人诉讼的权利登记范围，是不是不符合其应该代表所有投资者利益的立场和职责？
再如原普通代表人诉讼的立案法院如果不是北京、上海、深圳的金融法院或者中级法院，则一般在转化为特别代表人诉讼时，案件应该移送给后者。那接受移送的法院在特别代表人诉讼程序中对于权利人范围是否需要重新审查？
如果说上面关于操作和程序上的问题，还可以通过延长期限、明确规则来解决，则前面讨论的这种“递进说”导致的诉讼激励问题则直接带来一个悖论。在投保机构可以自由选择加入普通代表人诉讼将其转化为特别代表人诉讼情况下，如前文分析，这将导致原告律师面临巨大的不确定性，使得其没有激励提起普通代表人诉讼。因为谁也不愿意好不容易种的桃子被别人轻易摘走了。而如果前面没有人提起有一定数量的普通代表人诉讼，投保机构也就根本没有“递进说”下的选择权，其要想发起特别代表人诉讼，就只能自己先找人发起普通代表人诉讼，然后再加入将其转化为特别代表人诉讼，就如本案这样。投保机构的先行介入，可能不是本案作为第一案的特殊情况所致，而是为了避免不确定性的一般性操作。如前所述，为了避免给原告律师带来不确定性，投保机构需要尽早明确是否选择该案将其转化为特别代表人诉讼。因此，投保机构就必须先行介入考察每一个可能的虚假陈述民事赔偿案件，评估是否有必要将其转化为特别代表人诉讼。但如果一个案子从普通代表人诉讼开始前投保机构就已经介入发动，那还有什么必要经过普通代表人诉讼这个程序呢？为什么不让投保机构直接发起特别代表人诉讼呢？
假设一年发生了30起上市公司虚假陈述的案例，投保机构应该在每一起虚假陈述行为被揭露后都去评估是否有必要提起特别代表人诉讼，并尽早得出明确结论，以方便律师们对未被选中的案件提起普通代表人诉讼。但既然投保机构已经选中了某个案子，决定对其提起特别代表人诉讼，那有什么必要像本案这样先找11个原告提起普通代表人诉讼，再征集56名投资者，参加进来请求法院将其转化为特别代表人诉讼？
因此本文认为，在保留投保机构在发动特别代表人诉讼方面选择权的情况下，“排斥说”更为合理，“递进说”则并不符合中国实践，《证券法》第95条第3款的表述在未来应当修改调整。更为合理的安排，应该是投保机构必须尽快审查每一起上市公司虚假陈述案，明确公布是否对其提起特别代表人诉讼的结论。对于其选择的案件，投保机构可以直接发动特别代表人诉讼，对于其没有选择的由原告律师发起普通代表人诉讼案件，投保机构则不能去转换。这样可以减少不确定性，让原告律师有明确的预期发动普通代表人诉讼。在这样安排下，对于投保机构没有选择的大多数虚假陈述案件，投资者才会享有普通代表人诉讼程序带来的便利，对大多数投资者的保护才能实现。否则，无论是普通代表人诉讼还是特别代表人诉讼都只会是摆设，不能发挥其真正的功能。
（二）投保机构的激励
与原告律师需要激励才能发动普通代表人诉讼一样，投保机构发动特别代表人诉讼也需要激励。律师的激励是律师费，投保机构的激励是什么？政绩考核、舆论监督当然是一个方面，但缺乏明确的评估标准，考核、监督也难以实施。由于目前只有投服中心可以发动特别代表人诉讼，缺乏比较和评价的标准。好比从2020年7月31日证券代表人诉讼制度落地以来，投服中心只发动了康美药业这一起特别代表人诉讼，这够不够？是多了还是少了？
本文认为，对于投保机构的最佳激励和约束机制应该是合理竞争。目前只有一个机构来做肯定是不行的，这样就没有办法评估其工作。中国证监会应该允许多家投保机构在发起特别代表人诉讼方面展开竞争。我国目前有两家投保机构，一家是上海的投服中心，另一家是北京的投保基金，按照中国证监会的规定，后者目前无权发动特别代表人诉讼，只能做后台服务工作。在未来如果允许投保基金也发起特别代表人诉讼的话，则投保基金和投服中心应该展开合理的竞争，而不是按照地域划分各自的领域。本文还认为，两家竞争很容易形成寡头垄断，三家甚至四家竞争更为合适一些。
但投保机构如何竞争？竞争要有规则，这个规则应该由法院确定。好比一个特别代表人诉讼案件中，有多家投保机构加入，则应由法院确定由哪家投保机构来做代表人。《代表人诉讼司法解释》第37条对此也有明确规定：两个以上投保机构均要参加诉讼的，由法院指定其中一个作为代表人参加诉讼。
法院按照什么规则来选择投保机构呢？从理论上来讲有三种可能性。第一按时间先后，谁先来就选谁。这个规则有好处，能让投保机构有积极性，谁行动的快就选择谁。但可能也有坏处，就是让投保机构只追求速度，仓促行动，准备不充分。
第二种方式是按委托人数的多少来选择。甲投保机构有100个投资者委托，乙投保机构只有50个投资者委托，法院就选择甲投保机构。法院看哪家投保机构征集到的投资者委托数量多，就选择它。委托人多，说明这个投保机构做得好，大家信任它。
第三个办法是对上述人数标准的一个修正，委托人多可能并不意味着委托人选择了好的投保机构，因为大多数委托人是中小投资者，他们其实没有能力来识别投保机构的好坏。本文建议按照委托股权的比例大小来选择。因为持有更多股权的机构投资者，会更关注诉讼效果，它会更愿意花功夫去评价哪个投保机构做得好，赔偿率更高，效率更快，或者服务态度更好。这样就会对投保机构形成一个市场竞争约束机制。通过竞争机制，能够让投保机构更好保护投资者的利益，更努力为投资者服务。
本文推荐第三种办法。
五、权利人范围的确定
目前证券代表人诉讼制度中最为人诟病的，可能就是法院为了发出权利登记公告，需要在庭审开始之前，就确定权利人范围。
在证券虚假陈述民事赔偿案件中，最高院在新旧虚假陈述司法解释中，都以虚假陈述实施日、虚假陈述揭露日或者更正日（以下简称：揭露日）作为推定因果关系的要件。如《旧虚假陈述司法解释》第19条规定：在实施日之后买入、揭露日之前卖出证券的投资者不推定因果关系（该规定已取消），《新虚假陈述司法解释》第12条规定：在实施日之前或者揭露日之后交易的不推定因果关系。因此，实施日、揭露日的确定往往对于某些原告能否被推定因果关系从而在诉讼中获赔，具有至关重要的意义。由于虚假陈述的实施日往往比较确定——认定虚假陈述行为本身就会确定其实施日，在一般的虚假陈述民事赔偿案件中，诉讼争辩的核心焦点之一就是揭露日的确定。揭露日提前或者拖后，都会将一大批投资者排除出因果关系推定范围。
但在证券代表人诉讼过程中，法院在启动普通代表人诉讼的时候，就会确定权利人范围，据此发出权利登记公告。不属于该权利人范围的投资者，根本就没有资格参与代表人诉讼，只能自行起诉。考虑到投资者在自行起诉中面临的程序和实体障碍，投资者不能通过权利登记加入代表人诉讼，显然对其权益影响巨大。然而，法院在确定权利人范围时并不经过庭审程序，当事人双方并没有经过充分抗辩。
《代表人诉讼司法解释》第6条对此做了一定弥补，规定：“在发出权利登记公告前，人民法院可以通过阅卷、调查、询问和听证等方式对被诉证券侵权行为的性质、侵权事实等进行审查，并在受理后三十日内以裁定的方式确定具有相同诉讼请求的权利人范围”。同时还规定，当事人对权利人范围有异议的，可以向上级法院申请复议。
不过，正如学者所解释，法院这些阅卷、调查等方式都属于“审理前的准备”活动，在审理方式上较为自由，在参与主体上存在限制。[69]因此，听证并非法院必须采取的方式，而没有取得当事人地位的其他投资者也没有资格参与，既不会接受法院质询，也没法向法院提出自己的意见。即使他们对于裁定的权利人范围有异议，也不能申请复议。法院未经庭审，用此种方式裁定对当事人实体权利影响巨大的权利人范围，不能体现程序公平。实际上，如果我们“腹黑”一些，甚至可以想象某个被告可以鼓动几个投资者主动提起普通代表人诉讼，双方“合谋”选择一个对被告相对有利的揭露日。在这种程序中，原告提出了一个有利于被告的揭露日，被告当然不会反对，而法院据此确定的权利人范围却可能将其他本来有权索赔的投资者排除在了普通代表人诉讼之外。
实际上，正如学者所述，目前《代表人诉讼司法解释》中采取的“裁定-公告”机制，与《民事诉讼法》中规定的“公告-审查”方式并不相同。[66]细查《证券法》，第95条第二款并没有明确规定“裁定-公告”机制，该机制完全是司法解释的创造。
本文认为，该机制在程序上存在上述重大缺陷，需要弥补或者修正。投保机构提前介入，以证据提供者的身份在法院确定权利人范围时发表主张，是一个可能的安排。[67]投保机构代表全体投资者的利益，其提前介入能够顾及全体投资者的利益，而不仅仅体现起诉原告的利益。但本文认为，投保机构仅仅作为证据提供者身份加入是不够的，其如果对于裁定的权利人范围不满，还应该有向上级法院申请复议的权利。
在这种安排下，投保机构提前介入了所有普通代表人诉讼，如前所分析，实际上这些案件都是投保机构已经宣布不会提起特别代表人诉讼的案件。但如此一来，投保机构的工作任务就会大大增加，其不仅要对所有虚假陈述案件进行研判，确定是否提起特别代表人诉讼，还需要进一步研究所有被放弃的案件，以便在普通代表人诉讼中向法院发表如何确定揭露日的意见。
本文则提出另外两种方案。一种方案是在代表人诉讼中并行示范判决机制，即在法院确定权利人范围之前，选定示范案件先行审理，先行判决。这样就可以避免对于揭露日“未审先定”的问题。在本案中，广州中院就将刘超诉康美药业案作为示范判决予以公示。不过，该案主要涉及的是对于康美药业《2018年年度报告》虚假记载的诉讼问题，不涉及揭露日的确定。其实，另一起关联案例，黄莉琼诉康美药业案，争议的恰好就是揭露日问题，该案就应该先行审理确定揭露日。但很遗憾的是，该案立案在前，审理在后，在康美药业特别代表人诉讼生效执行之后，广州中院才审结该案，完全丧失了示范判决的效果。广州中院在该案判决中对揭露日采用与特别代表人诉讼判决中几乎一致的说法，而众所周知，在本案特别代表人诉讼庭审中对于揭露日并没有展开抗辩，这种做法显然不能令人信服。
另一种方案则是尽量放宽权利人范围。实施日和揭露日的确定是为了推定因果关系，如前所述，实施日比较容易确定，争议不大，揭露日比较难确定，是双方争辩的焦点。本文建议采用最宽泛的界定方式，即如果有多个可能揭露日的，在权利登记时采最后一个揭露日为准。例如在一个虚假陈述案件中，可能有自媒体揭发、正规媒体报道、证监会立案调查、证监会行政处罚等多个时点可能成为揭露日，法院应该选择最后那个时点，例如证监会行政处罚公布之日，作为权利登记范围的截止点。这是因为推定因果关系是虚假陈述民事损害赔偿纠纷中最为核心的实体法律问题，这一问题应该放在庭审中由双方充分抗辩，而不是由法院在程序保障不充分的情况下自行确定。
放宽权利登记范围可以最大程度保护投资者的合法权益。在普通代表人诉讼中，主动加入的投资者如果此后因没有被推定因果关系而不能获赔，其也并没有什么损失，因为其并不需要交纳案件受理费和律师费——案件受理费和律师费均由败诉的被告承担。在特别代表人诉讼中，没有获赔的原告更没有任何损失，其连主动加入都不需要。即使在本案提前确定揭露日的情况下，投服中心代表的55326名原告投资者，最终也只有52037名投资者获得赔偿，有3289名投资者因被测算为没有损失而未获赔偿。在放宽权利登记范围的情况下，法院同样会在庭审确定揭露日之后排除某些投资者的因果关系推定，并没有很大增加法院的重复工作，但却可以最大程度保护所有投资者的合法权益。有人担心，损失测算报告等鉴定需以揭露日等期日确定为条件，如果法院不提前确定揭露日，可能造成审判拖延。[68]本文认为，这种拖延是获取公平判决所必需的。
如果坚持本文支持的“排斥说”，将普通代表人诉讼和特别代表人诉讼两分，本文则认为，可以在普通代表人诉讼中坚持上述放宽权利登记范围的做法，而在特别代表人诉讼中则不需要，因为在“排斥说”下，投保机构直接提起特别代表人诉讼，其在法院的“审理前准备”活动中足以代表全体投资者的利益发声。换句话说，《代表人诉讼司法解释》第6条规定的“裁定-公告”程序恰好适合于“排斥说”中的特别代表人诉讼程序。
六、结论
康美药业案是目前唯一的特别代表人诉讼案，有深入研究的必要。从本文对康美药业特别代表人诉讼程序的细致研究中，可以得出两个重要结论：
1、《证券法》第95条第三款规定的特别代表人诉讼的“递进说”并不符合中国的实际，需要修改为“排斥说”。
在康美药业案中，投服中心其实一开始就介入了案件，甚至我们可以合理怀疑本案的普通代表人诉讼就是投服中心所推动的。这种安排虽然可能是出于本案作为第一案的特殊性，但本文第四部分的分析也表明，在投保机构选择案件提起特别代表人诉讼的情况下，如果不激励原告律师和法院，普通代表人诉讼就会寥寥无几，实际上会使得虚假陈述民事赔偿的程序性障碍仍然存在，《证券法》第95条规定证券代表人诉讼的立法本意无法实现。原告律师面临的不仅仅是律师费问题，一个制度上的重大障碍就是投保机构转化特别代表人诉讼所带来的不确定性。为了减少这种不确定性，在制度安排上就需要投保机构评估每一个虚假陈述案件并尽早得出是否提起特别代表人诉讼的结论。接下来的问题就是：如果投保机构已经很早就确定针对某虚假陈述案件提起特别代表人诉讼，有什么必要还要像本案这样从发起普通代表人诉讼开始？
因此，本文倡导“排斥说”，即普通代表人诉讼和特别代表人诉讼截然两分，原告律师负责发起普通代表人诉讼，投保机构负责发起特别代表人诉讼，后者由投保机构直接发起，不需要经过普通代表人诉讼转化。
2、《代表人诉讼司法解释》中规定的权利人范围裁定，“未审先定”，程序不公平，应当予以改进。
在代表人诉讼中，法院在发出权利登记公告前会先通过裁定确定权利人范围，但该范围的确定涉及对于虚假陈述实施日和揭露日的认定，而这两个要件是推定因果关系的核心要素，揭露日往往是庭审中的核心争议问题。司法解释第6条目前规定的“裁定-公告”程序存在明显不公，不利于投资者的利益保护，需要加以改进。改进措施可以是允许投保机构参与该裁定程序，也可以是法院尽量扩大权利人范围，以让更多投资者加入为目的。
一般而言，虚假陈述的民事赔偿一直面临实体法和程序法上的双重障碍。2003年，最高院在《旧虚假陈述司法解释》中通过因果关系推定基本解决了实体法上的障碍。2019年，经过各方多年努力，修订的《证券法》在第95条改造了证券代表人诉讼制度，试图解决程序法上的障碍。立法者的努力很快得到了最高院的回应，2020年7月31日，最高院发布了《代表人诉讼司法解释》，将《证券法》第95条规定的证券代表人诉讼制度落地。康美药业案就是具体适用上述法律和司法解释中最为创新的特别代表人诉讼第一案。
检讨该案审理经过，可以考察立法和司法解释的得失，“实践是检验真理的唯一标准”，哲人诚不我欺。